张化桥:分散風險買「賤股」 回報勝大企

2014-12-13-08-24-56-crop

上個月,我到西班牙北部小鎮Oviedo,參加紅籌公司博耳電力(1685 HK)的董事會。意外地在機場買到一本英文好書。剛剛出版,叫《賤股》(Deep Value: Why Activist Investors and Other Contrarians Battle for Control of "Losing" Corporations。作者:Tobias E. Carlisle)。

這是一本批判當今巴菲特的書。寫的真好!它歸納了很多人的獨立研究,得出如下結論:

臭公司加臭行業 不可睇少

⑴早期的巴菲特(Warren Buffett)是個大炒家和投機者,他專門找超值的垃圾股和「煙屁股」股票。後來,他管的錢太多了,必須玩大遊戲和長期遊戲。而漸漸地,他的理念也轉到了投資「股價高得不離譜的好公司」(所謂,wonderful companies at a fair price, rather than fair companies at a wonderful price)。

⑵「價格回歸」(mean reversion)是最重要的市場規律。高利潤率的公司由於自身犯錯,或者競爭加劇,或者行業失寵,而走下坡路。在頂峰時,這類公司顯得很便宜。但是,危機隨時來臨。臭行業的臭公司如果帳上還有不少錢,業務不燒錢,可以時來運轉。

⑶公司出了醜聞,並不等於生意本身出了問題。這時的股價大跌是投資的好機會。

⑷巴菲特有能力找到「有護城河」,從而可以持續增長的公司,但是,絕大多數人並沒有這個能力。怎麼辦?另闢蹊徑!你必須把估值放在第一位。愈便宜愈好。但甚麼叫便宜?

‧巴菲特的老師格萊姆Benjamin Graham的定義是,股價必須在淨流動資產(net current assets)的三分之二以下。淨流動資產定義為流動資產減去所有負債,而不光是流動負債。這個定義非常苛刻。在上個世紀40至60年代的美國,這類股票尚能找到一些,但是當今世界,它們屬於稀罕動物。香港市場有,大陸當然無。

‧降格求其次:清盤價值大大高於企業價值(enterprise value:即,市值與淨負債之和)。也就是業內所說的,「這樣的企業死了比活着更值錢」。(They are more valuable dead than alive。)

「激進」投資者 入股改革企業

‧鄙人的定義:大股東,上市公司和管理層在不斷地增持和回購,不是假惺惺地增持和回購,而是傾其所有地增持和回購。

‧賤股可以永遠是賤股。但作者發現,只要你耐心等待,市場股價終久會回歸。從長期來看,如果你分散風險,多買幾個這樣的股票,你的回報率一定高於投資「好公司」的回報率。

為了縮短等待的時間,也為了減少「冰棍化水」的風險,在美國出現了一批「激進投資者」,他們買了股票以後,推動公司改革,甚至投票反對管理層,威脅吞併、起訴等等。他們名聲不好,叫activist investors,或者vulture investors,或者「野蠻人」(barbarians)。他們對社會和資本市場有積極作用。

中國沒有賤股 只有垃圾股

現在看來,這位作者應該到咱們神州大地來,跟中國的散戶切磋。這些散戶投資者中都是買垃圾股的專家。不過,中國沒有賤股,只有非常貴的垃圾股。所以,這裏可能還有點區別。

這本書需要有一定的西方財務學知識和較好的英文基礎才能讀懂。應該成為中國的大學投資學專業課本。下面,我摘錄一段非常有趣的話,跟大家分享。

巴菲特說,你永遠不要指望在糟糕的行業賺到錢。一旦發現行業不對,你千萬不要浪費時間,你必須換個行業。也許,這對於咱們的職業生涯來說,也是一樣吧?

他說:「Should you find yourself in a chronically-leaking boat, energy devoted to changing vessels is likely to be more productive than energy devoted to patching leaks」。

(作者張化橋曾經在UBS工作11年,擔任中國研究主管和中國投資銀行副主管)

﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏

書名:Deep Value:Why Activist Investors and Other Contrarians Battle for Control of "Losing" Corporations

作者:Tobias E. Carlisle

撰文:張化橋 慢牛投資公司董事長

《香港经济日报》

吉力理财

您可以选择一种方式赞助本站

发表评论

:?: :razz: :sad: :evil: :!: :smile: :oops: :grin: :eek: :shock: :???: :cool: :lol: :mad: :twisted: :roll: :wink: :idea: :arrow: :neutral: :cry: :mrgreen: