收“金融垃圾”的牛公司:信达资产

 

我可能会错过的一只牛新股,在犹豫要不要margin去认购之后,竟然出差来不及给券商下单了... 结果现在成了今年的冻资王。不过像信达资产这种专门处理金融坏账的公司确实非常有趣,之前也一直纳闷:像讨债公司这样的业务到底能赚多少钱呢?不过想想到底是谁在做讨债公司就明白到底能赚多少了:不是黑帮,就是政府,无他。这种比谁都牛的背景,怎么可以去做一些吃力不讨好的生意呢?收购金融坏账,其实跟讨债公司不是一个道理么?

下面这篇文章是今天《香港经济日报》的投資縱橫談专栏。原作者:李永權 在銀行界、證券業、資本市場及資金管理界別工作多年,有豐富的金融經驗。

新股信達資產(01359)公開發售部分錄得160倍超額認購,凍資超過1,540億元,成為今年「凍資王」。

有朋友申購了信達資產後,才走來請教筆者,信達收購銀行的不良資產而賺大錢,為甚麼銀行自己不必繼續持有這類資產?

他這問題實際包含四方面:(一)甚麼是不良資產?(二)銀行為甚麼出售不良資產?(三)中國為甚麼有不良資產管理公司出現?(四)不良資產為甚麼可以產生利潤?

銀行是受銀監會或金融管理局監管的機構。銀行以高槓桿方式營運(最低限度資本充足比率為8%),資金來源依賴客戶存款,同業拆借及發行債券;收入來源依靠貸款利息及投資回報,存款與貸款之間的息差及投資收益是為利潤。

銀行的主業是貸款,貸款的最大風險是信貸風險。如果借方還不起債,銀行便錄得損失,由於銀行貸款予眾多企業及公司,銀行倒閉將影響各行各業,所以,監管機構對銀行理應監管得很嚴。

不良貸款包括三級別

香港金融管理局要求在香港營運的銀行採取保守態度管理貸款業務。銀行須審視借方的還款能力、收入潛質、保證人信用及有否逾期還款等因素,把貸款分成五級別:「正常」(Performing)、「關注」(Special Mention)、「次級」(Substandard)、「可疑」(Doubtful)、「虧損」(Loss)。所謂不良貸款,包括:「次級」、「可疑」及「虧損」這三級別的貸款。

貸款級別採用甚麼客觀準則作分野呢?那就要看貸款有沒有抵押及有沒有逾期了。附表由香港金融管理局劃定,要求銀行參照,把銀行貸款劃分級別。

銀行出售不良貸款的原因

銀行為甚麼出售不良貸款?理由不外以下三個。其一,出售不良貸款後可減輕資本充足比率壓力或使之符合貸存比率規定;其二,套回資金,轉移到資信貸良佳的貸款;其三,美化財務報表。

中國國有銀行自成立以來,按政府推出的政策曾批出大量低利息項目貸款和企業貸款。這類政策性貸款影響了國家開發銀行、工商銀行(01398)、建設銀行(00939)、中國銀行(03988)及農業銀行(01288)的溢利率和資本充足比率。政策性質貸款不注重商業因素,結果,很多貸款逾期還債甚至還不起債。

在1999年,中國國務院批准成立四家資產管理公司:中國信達、中國長城、中國東方、中國華融。讓它們接收及處理來自國有銀行的不良貸款,讓國有銀行的營運健康化,使財務報表漂亮起來,走向商業之路,然後陸續到香港交易所上市。

政策下令處理不良資產

中國不良資產管理公司的出現是政策所然。它們買進不良資產不就是等於買進「垃圾」等待虧損出現麼?事實上,不良資產不等於是完全虧損的資產。資產管理公司以甚麼價格買進資產?筆者無資料。在正常情況下,應是不良資產經撥備後(即打折後)才出售,所以,資產管理公司買入的不良資產應有很大的價格折讓。

此外,政策性貸款是在政府推動下的工程項目貸款及企業貸款,銀行可在政府拉動下收回本金和利息(估計不會是全數)的機會很大。資產管理公司也有向商業銀行收購不良資產,以商業原則定價買入,性質自然與政策貸款不同。

資產管理公司向銀行收購不良資產是否必定賺錢?是否收購得愈多賺錢愈多?事實當然不是這麼簡單。筆者認為四大資產管理公司能夠賺到可觀利潤的重要原因,是中國的經濟在過去30年不斷騰飛,那些病重的國企及大型公司都康復過來,正所謂病豬都可以生豬仔。

過去的不良資產在中國經濟持續走好下,有抵押的不良資產在資產價格上升後,變賣抵押品可抵債,沒有抵押的貸款也因公司的生意好轉而可還債。所以,資產管理公司的前景與中國經濟高速發展有直接的關係。

鑽空手法有三種

中、外關注談論多時的地方債日後或會有不少變成不良貸款的可能,估計資產管理公司到時買到手軟。然而,在國內銀行看準監管空子,已作出不良的貸款運作,常見之鑽空手法有三種:

其一,利用同業拆息市場作掩護:例如,銀行A處的貸存比率已觸及上限,而未能正規地貸款予公司B。於是在銀行A協助下創立一信託公司並找一家公司(公司C)作貸款橋樑擁有信託權益,由公司C貸款予公司B;而公司C將信託利益移至銀行D作為借入資金之抵押;然後,銀行D透過銀行同業間拆息市場向銀行A滾動地拆入短期資金。結果,仍然是銀行A貸款給公司B。由於銀行間同業拆息入帳有異於貸款入帳,所以,在財務報表內沒有增加貸款資產額。

其二,利用自身投資作掩護:銀行A找來幾個金融中介體(例如:股票行、投行、保險公司等)協助打包一隻理財產品,這產品實質是一貸款予公司B的融資工具。銀行A以其資金買入這產品作自身投資。結果,是銀行A貸款予公司B。由於是投資項目,入帳有別於貸款帳目。所以,在財務報表內也沒有增加貸款資產額。

其三,以央行票據作拆押,採用逆回購方式作貸款掩護。

在市場取得貸款方式還有一些,例如:租賃信託融資、標會等民間貸款方法,總體來說可歸納為影子銀行類別。據悉,中國銀監會正計劃加強監管這類不正規貸款。

令人感到不安的是,上述不正規貸款運作在大小不同的銀行和企業都有出現,顯示金融監管制度仍待改進。

中國的大企業和公司雖說已遵照國際會計標準,實際運作是否如此,令人懷疑。加上監管條例仍待完善之前,上述不規則貸款累積金額可能十分驚人。加上打包式貸款中間牽涉幾家信用程度不同的公司,這運作鏈可能因一家公司倒閉而斷裂。因此,相應風險比單一直接貸款還高。

預計不良資產公司在以後幾年不愁買不到不良貸款。

投資者的注意點還是在於中國的經濟須穩定發展,國內不能出現金融風暴;當國內金融市場向外大開放後,外來金融風暴在中國已完善的金融基礎下,惡不起來。這一願景未知何日出現?

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