什么是好公司?

选股投资就是选便宜的好公司。那好公司怎么去衡量?最常用的就是两个指标:权益收益率ROE,和投入资本回报率ROIC。所谓的好公司,就是能够“持续地”产生高投入资本回报率的公司。

ROE和ROIC两个指标主要差别就是在于,权益收益率是计入财务杠杆,而ROIC则是实打实的投资资本回报。举个例子说,同样投资10万本钱做生意。A公司再借贷了5万,然后去除利息赚了3万。而B公司没有借任何钱,同样赚了3万。那么两者ROE都是30%。可是,谁经营得更好呢?显然是B,他比A用少5万的钱赚到了同样的回报。可想而知,如果给他更多的本钱,是否可能赚得更多呢?因此,ROE是无法真实表现出企业的经营效率的。ROIC被作为评价效率的一个重要指标。

总体而言,如果两家公司的ROE接近,那么选择ROIC较高比较妥当,因为财务杠杆低,比较稳妥;而ROIC一样,并且财务状况稳健的,则可以适度利用杠杆提高权益回报率,选择ROE较高者。需要注意的是,不同行业的ROIC没有可比性。服务型行业需要的资本投入可能较小,而连锁消费企业可能需要花大量的资本在店铺租赁上。因此Dell的ROIC可以高达50%以上,而Walmart的ROIC则只有15%,但Walmart依然是家非常好的公司。

另外,ROIC无法直接回答,要不要买这只股票。ROIC的稳定并且保持较高的水平,说明这家企业的经营模式非常不错而且稳定。但是要不要投资,依然需要看其价格有没有低到产生足够的安全边际。

那么怎么计算ROIC?我发现几种不同的算法,说明了对于经营效率不同的理解。

Value Line是用Return on Total Capital来表示的,等于:(税后净利润+长期负债利息费用的一半)/(股东权益+长期负债);

Barron's财务与投资专用名词词典的ROIC, 等于:EBIT/(普通股权益+特别股权益+长期负债);

《股市精华导览》的ROIC,等于:(税后净利润)/(股东权益+长期负债)。

Bestbuy在2008年的年报中,也用到了ROIC来作为其评价自身经营效率的重要指标,并且给出了计算方法。需要注意的是,此处的ROIC还资本化了经营租赁资产。

这样做法的主要原因是:“和其他杠杆的本质一样,租赁带来的结果依然是借助其他方的资源以实现自己的收益。虽然从资产负债表上看,经营性租赁既不产生资产也不创造负债,无非是在损益表上体现一部分租金。但这些都只不过是财务报表所展示的表面现象。从企业运用的资源总量来看,经营性租赁、融资租赁以及通过银行借款进行购买并不会造成任何实质性的区别,唯一不同的只是资金的提供方,因此,杠杆的特征并没有改变。”

麦肯锡的《价值评估》也提到:“ 由经营性租赁资本化所产生的债务应该看做是一项负债等价物。对于某些公司来说,如零售商,经营性租赁会大幅度的提升其负债额。这从侧面说明了为什么一些零售企业,如Gap,即使正式负债很少,信用评级却低于A级。”

因此,作为零售业巨头之一的Bestbuy,其经营租赁的店面其实就是表外资产。如果要真实反映其经营效率,就必须把这部分资产再加进来重新计算ROIC。但是,这个做法也是有问题的,因为经营性租赁的期限一般远小于资产寿命,直接在投资资本中加入该资产的净值并不合理。但到目前为止还没有什么方法能准确的确定企业经营性租赁所对应的资本规模。所以,此处也只是用粗略的方法进行评估。就如同巴菲特说的,粗略的准确至少要比精准的错误要好得多。

可见,ROIC似乎尚未有确切定性的计算标准,这一指标也只是拿来作为评价参考,而不作为估值唯一的参数。只不过这一指标的确对于评价企业的经营效率非常有用。可以说除了ROE之外,ROIC是另外一个需要考虑的重要数字。

 

参考资料:《公司基本面分析实务——把握能把握的机会》

巴菲特价值投资讨论

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