腾讯依然是游戏公司——2011年报表简单解读

对于互联网企业来说,卖虚拟物品才是真正地在卖金子、银子,完全是空手套白狼。而广告却是低效率并且靠完全依靠流量(CPM)赚钱,而Facebook和Google的主要营收都是来自在线广告业务,这所谓是卖废铜废铁(Facebook的虚拟物品交易远不如腾讯)。而现在的电子商务则完全是在做慈善。腾讯为了寻找新的增长点,不得不重新回去考虑能否找些铜铁来卖,听上去是不是有点讽刺?话又说回来,我真的不明白为何有那么多人会愿意给钱玩那么弱智的网游(至少人家魔兽还有点意思),甚至还去冲钻???能从这么抠门这么穷的中国网民钱袋中掏到钱,的确不得不佩服腾讯。

公布业绩之后,腾讯逆势上涨了超过4%,被很多券商看好,但其用户数量增长放慢也是个事实。如果没有新的增长点,腾讯无法支撑那么高的股价。只不过腾讯历来对于流行趋势把握得很好,比如说微信的巨大成功。但是如何把这些变成营收,仍然是个疑问。目前,腾讯超过一半的收入仍然来自于网络游戏,它依然只是一家“游戏公司”。

中国互联网用户去年依然增长了12%,但腾讯平台上的活跃用户数已经进入稳定期。显然,QQ空间活跃用户已经达到5.52亿,按照与QQ活跃用户数比率,QQ用户达到了近7.5亿。按照中国13亿人口计算,超过一半的中国人在使用腾讯的QQ。排除老年人、贫困农村以及学龄前儿童,腾讯用户继续发展可以说已经到头了。除非,它有有打算并且有能力拓展海外市场。

腾讯的每股收益同比增长在逐年下降,显示利润增长正在放慢。(不过需要注意的是,腾讯是默认按照通用会计准则GAAP编制报表的,其中把摊销费用计入管理费用直接冲减当期利润,其中包括2011年腾讯进行了包括 Riot Games 等多笔投资、收购所产生的无形资产摊销。而这些摊销但对经营性现金流没有影响的。因此用Non-GAAP计量,实际增速放缓比例并没那么多)。不过无论如何,腾讯最大的资产就是用户数量,而因为其主营业务收入特征,用户数量增长放慢会对其以后年度的收入可能产生一定影响。

腾讯靠什么赚钱?虚拟物品,和游戏(本质上QQ的乱七八糟钻就是属于网游收入)。根据腾讯最新公布的2011年年度数据所示,2011年,腾讯有56%的营收来自游戏。实际上,游戏营收占总营收比例一直在变大。通过图表可以发现:(1)网游营收占腾讯总营收比例越来越大——2008年Q1约占27%,2011年Q4占比已提升至56.3%;(2)网游营收的增速在放缓——2009年Q2是腾讯网游收入增长的一个小高峰、同比增长率达171%,但2009年下半年开始至今网游营收的同比增长率逐渐出现明显的下降。换句话说,腾讯的收入越来越倚重于网游,但网游本身的营收增速正在下降。

之前的博客已经介绍过腾讯必定会收到“诺威格定律”的影响。而事实上,大型客户端网游(MMORPG)有其特殊性,不同于其他互联网细分领域,市场通常很难被一、两家大公司垄断(网游受服务器人数上限和单款游戏成功与否等限制,且用户永远希望有更多可供选择的游戏等原因),一家网游公司的市场占有率达到30%已很不容易。

按营收规模来考量,2007年至2010年,腾讯在国内网游市场的份额(市场总体规模数据采用第三方估算数值)大约为5.9%,12.5%,20.9%,28.9%(当年超过第二、第三名网易和盛大总和),2011年市场份额约达37%(2011年中国网络游戏市场规模约420亿人民币)——已经很非常了不起。

腾讯本身不开发游戏,为其游戏营收贡献80-85%的前五名游戏(“穿越火线”、“地下城与勇士”、“七国争霸”、“QQ炫舞”、“QQ飞车”)里绝大部分出自代理游戏,自主开发游戏只占到游戏营收3%左右(以上统计据未来资产报告),这意味着腾讯的游戏营收绝大部分依赖于外部因素。从公司本身来看,腾讯不是一家在游戏自主研发上有优势的公司,过去几年其网游营收的迅速增长,主要得益于腾讯建立于庞大IM用户上的渠道优势。所以,腾讯用户数进入稳定期,随着渠道优势被消费完其网游增速也将受到影响,其体量已经变得非常大,增速也开始出现下降。

如果采用PEG(市盈率相对盈利增长比率)这一指标来观察腾讯的表现,发现敏感的市场可能已经注意到这一点。PEG一般是用公司市盈率除以公司未来3-5年的每股收益复合增长率,用于测量市场赋予某家公司的估值是否充分反映其业绩的成长性,通常是前瞻性的。历年数据表明腾讯近几年市盈率走低趋势明显,但PEG却逐渐走高,这意味着盈利增速下降得更快(PEG的增长要么是市盈率提升、要么是盈利增速降低使然)。

2011年的业绩表明,腾讯正在慢慢接近那个“1”,估值慢慢逼近历史高点,但增速正在放缓。对公司本身来说,腾讯需要一个“第二春”;对投资者来说,则需要考虑,当网游这块肉慢慢变小的时候,腾讯将用什么填补?

以上内容部分改写自雪球sylvieluk财报解读

腾讯自己说,接下去的新增长点将在:电子商务平台与广告上,也就是开头说的,卖铜卖铁。依照腾讯这么大的用户基数以及流量,从长远看,在线广告的前景相当可观。

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